在 NFT 市场的寒冬，重新思考借贷和交易

虽然近期关于 Azuki 的讨论非常多，本人持有 Azuki，但本 thread 无关 Azuki，而是放在一个更大的维度去思考 “NFT 流动性” 这个话题。

Crypto 社区是高度情绪化的，7*24 的市场没有冷静期，所谓的“文化”只是社区共识，恐慌和 Fomo 都可能被无限放大。对于当前各类 NFT collectibles，数量都非常有限（容易操纵），加上是非连续性的流动性，交易成本和摩擦相比 FT 市场更高，从价格曲线角度讲，波动率远高于其他资产。

在这样的背景下，对于这类 PFP/NFT collectibles（大部分时候，这些 PFP 结合稀缺度设计，以及社区传播，更接近艺术品和**品的逻辑），对于增强 NFT collectibles 的流动性可能更多是一个伪命题。下面聊聊一些想法，欢迎大家指正。

资产类型

讨论交易、流动性和定价，先要分清楚资产类型。聊了几个 NFTFi 相关的新项目，但是发现大家对 NFT 到底是什么，背后代表什么类型的资产都没有理解。

交易的是什么都没搞清楚做什么定价？

重申一下，NFT 只是一种资产表征的技术形式，背后代表的是什么需要“被定义”，甚至也可以是接近 FT 的形式，进一步在资产角度区分：

• 同质化 NFT – 接近 FT，只是划分最小单位为 1（其实 token 18 个小数点，也就是发了 10^18 而已），BTC 从技术上讲也是 NFT，UTXO 模型更像现金，每一张毛爷爷和其他的毛爷爷至少编号不一样，但是用起来是一样的。更多的，比如门票，比如各种 pass，每个 NFT 单元的差异只是编号。
• 半同质化 NFT – 比如游戏道具，功能一样，或在数值上不同；但代表的功能和属性是一样的。比如游戏里面，每个新手出生的时候带的小木剑。
• 非同质化 – 比如 PFP，艺术品，每一个 art blocks 完全不同。

从资产交易的角度，前两类是可以放在一起研究的，更接近 FT 的交易模型。第三类实际上并没有被有效定价，在现实世界，特别是对于高端产品，甚至只有拍卖：基于少数人，没有明确价格共识的非连续性出价，甚至很多时候拍卖最终定价的因素很大部分反而是取决于拍卖官和其他拍卖的参与者。（所谓“拍卖技巧”）

而目前市面上大部分的 NFT，或者在大部分 CT 社区语境中的 NFT，都是第三类。

价格是对物品交换的抽象共识，是一种短期价值共识。越频繁的交易越容易实现定价。因此地板相对容易定价，没有特别的属性都可以勉强归于同一类别，交换更加频繁。

但关键在于这个稀缺度，如何对稀缺度定价？这是一个 NFT collectibles 的子市场，交易频次更低，流动性更差更难定价；况且，稀缺并不是根据一套公式，而是源自于“社区的喜欢“，一种衍生的价值共识。

这种共识是会随内外部因素变化的，如社区喜好，如不同属性的赋能等（记得杰伦哥的红色 hoodie Azuki 吗，还有金滑板）。

有些 NFT AMM/lending 希望有一个稀缺度定价曲线，但稀缺如何定义本身就是动态的，随意定义稀缺度曲线来定价只会产生套利行为。

交易层面 – 如何为非同质化 NFT 设计交易和衍生品场景

价格是交易的边际，定价是后续衍生品的基础（在这里先不打死所有衍生品，至少对于地板是可以实现的，只是小市场里的子市场，流动性更差）。

当前的基础设施，Blur 的出现让 NFT 实际上有了一个 Orderbook 的模型，NFT 的 list（一般都是地板）是上方的卖单。流动性越好，交易越频繁，定价越有效，blur 的确很好实现了一般 NFT 的定价。在这个基础上，基于盘口价格实现衍生品，相比 Blur 出现之前，流动性更好了。（Blur 被诟病的地方是积分设计，牺牲价格和手续费来刷分获取空投，实际上让市场下行。）

当然还要注意一种交易行为，特别是对于 PFP，部分买单还是溢价购买的，如 Azuki 这类拟人化头像，很多藏家都高于地板价购买自己喜欢的。能直观看到地板都是黑皮，可能是亚洲用户不喜欢的肤色。

结合上一段对 NFT 稀缺度的讨论，对于藏品 NFT 类型，个人角度，理想的交易设计是对于 collection 再做切割，地板归地板，基于地板做衍生品（虽然体量还是会很小）。考虑价格剧烈波动的情况，需要更严格的风控，个人可能更看好点对点的设计，下部分讨论。

个人角度，稀缺品定价可以暂时放弃，不要超越边界做事；不如直接做降价拍卖：**品的交易也是如此，普通的直接二手市场，**的上拍卖。

甚至，稀缺品需要高流动性吗？流动性越好，定价越透明，越稀缺的东西，越不想被合理定价。

除了交易（taker）层面，流动性（maker）层面，流动性提供者到底应该是谁？这是对于 NFT AMM 的，如果是 collectibles，三方视角都很难：

• 项目方自己：self trade（实际上容易被认为市场操纵）
• 社区：操纵市场，or 亏钱，特别是加上 Gas、Loyalty 和平台手续费。
• 专业做市商：市场小，资产少，波动率太大，看不上这个市场

上述讨论针对第三类，也就是非同质化 NFTs。那如果考虑同质化/半同质化 NFT，其实就没有那么多的问题，衍生品、借贷、NFT AMM 都会更容易实现。所以个人在现阶段更看好前两类的 NFT 资产的 NFTFi 平台，至少他们的风险会更容易控制。在这里 @doubleprotocol，好朋友做的项目，一开始就想清楚了思路。

关于 NFT Lending

金融主要场景，借贷和交易，其他衍生品都可以基于这两者之上实现，下面讨论下 lending。

上面提到，对于第三类，非同质化 NFT，可能更适合拆分来做。但由于他们更好传播，在社交网站内容没有稀缺性的时代，NFT 带来的稀缺性和价值表征让每个人都有“高中时代穿上**版 AJ 吸引众人目光” 的那个时刻。因此对于他们的衍生品平台出现的更早，但更早 ！= 方向就对。

对于前两类，同质化/半同质化的 NFT 其实能有更好的流动性，也就更好定价，也更容易以定价为基础做衍生品。

综合起来，NFT lending 有两种设计，不论是 Lending 还是衍生品：

• 点对点：缺乏流动性但是有很强的横向可扩展性，平台风控要求更低，适合第三类非同质化 NFT。可以实现无限供给，想得到的资产都能实现，只要有需求，甚至近期 FTX 的债券也被 NFT 化实现了借贷。
• 点对池：流动性更好，但对风控要求更高。Bend 在 Azuki FUD 的时候就差点出现坏账。Paraspace 近期也 freeze 了 Azuki 相关的功能。对于（半）同质化 NFT（比如游戏道具），由于定价更方便，流动性更好，适合点对池设计，如前文提到的 double。

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