火爆硬币深度：揭开灰色基金比特币产品溢价真相，风险何在？机会？

数据平台qkl123显示，6月14日至6月20日，在不到一周的时间里，HT2灰色基金的仓位增加了约5200只，其中6月15日至少增加了300HT4只。截至6月20日，grayscale trust持有3711000HT4股，按6月21日市场价约9300元计算，估值为34.51亿元。

市场上有观点认为，灰色基金持有量的增加，是火币减半前后市场没有大幅下挫、持续上涨的核心原因。根据火币研究院的分析，灰色基金的仓位只是火币价格上涨的一个方面。其他原因还包括大矿工收入减半、矿机迭代过程中没有出现大规模抛售、美元兑美元大幅上涨等，稳定了市场。

事实上，灰色基金的**涨幅出现在6月15日，至少有300只HT4，HT2从9300美元跌至8915美元。

虽然灰色基金增持HT2对市场的意义是积极的，但也存在着很大的风险。接下来，火币车间将逐一讲解。

灰色基金明细

公开资料显示，2013年成立的灰色基金得到了数字货币集团（DGC）的支持。根据格力基金2020年一季度的报告，其火币信托基金88%的用户是机构投资者。目前，灰度持有的3711000HT2占HT2全网流通量的近2%。按近期市场均价9300美元左右计算，其持仓价值已达34.51亿美元。

公开资料显示，格力信托成立于2013年。目前，主流的数字资产信托基金有HT4、HT5等，其中，市值**的是已在美国合规证券交易市场上市的HT2信托基金gHT4。每季度，G 以太坊基金会将向初级市场的合格投资者和机构用户开放私募，**限额为50000美元，可以法国货币或60114美元支付，锁定期为六个月。

格雷信托主要根据美国证券交易委员会的要求运营基金，为机构投资者和对加密资产感兴趣的高净值合格投资者提供服务。简而言之，就是开发加密资产的信托基金产品，供用户买卖。

根据格力官方网站（gray）的消息，2013年9月25日，格力信托成立了全球**火币信托基金GHT4灰度.co)根据G HT4的年度财务报表，G HT4在2017年、2018年和2019年分别购买了7213、32281和61555 HT4，在这三年内还出售了3469、3843和4641 HT2。三年来，火币的价格从780美元涨到了9500美元。

虽然格力基金继续大量买入HT2，但并不完全是DGC，而是一些机构投资者。事实上，grayscale是一个为机构投资者和高净值投资者提供买卖加密货币合法渠道的平台，其产品由基金运作。

根据格力信托2020年一季度报告，其火币个信托用户中有88%是机构投资者。灰色基金的收入来源于每年2%的基金管理费。由于G HT4信托只有一款产品，格力信托一年可获得约6000份HT4的净利润，价值约5700万美元。除HT4外，格力信托的投资对象还包括HT5、HT7等主流数字资产。

目前，gHT4是唯一一款以数字资产为标的，可在美国股市二级市场交易的信托投资产品。投资者可以在美国**的股票交易所otcmarkets上购买该基金。投资者买入gHT4，相当于买入灰色信托头寸HT4对应份额。灰色基金可以看作是一个合规的数字资产交易渠道。

高溢价背后的秘密

然而，高溢价是格力基金吸引机构投资者购买金灰色信托产品的关键因素。

根据6月17日的数据，G HT4的每股价格为10.905美元。据grayscale官方网站（灰度.co)根据提供的数据，g 以太坊的a股当前价值相当于0.001 以太坊，市值约为9.11美元。在同一单位下，该价格比a 60112的全球现货价格高出16%。根据格力信托网站提供的数据，G HT4对以太坊的高溢价现象长期存在。

从历史上看，灰色基金产品存在溢价（绿线是信托的股价，黑线是每股火币的价值）。

首先，根据火币研究所的数据，如此高的溢价率必然会吸引大量机构投资者进入一级市场。具体来说，机构投资者通过高溢价套利的方式有三种。

首先，机构投资者向灰色基金提交美元认购相同净值的G HT4或HT5e股，G HT4认购6个月，HT5e认购12个月。解锁后，投资者以当前市场价格在二级市场上出售股票。如果解锁后溢价继续，投资者可以赚取差价。

其次，以HT4、HT5等数字资产为标准的机构投资者提交HT4、HT5给格力基金，以6个月内净值相同的gHT4、HT5 e股和12个月内净值相同的HT5 e股替换。解锁后，投资者以当前市场价格在二级市场上出售股票。由于不支持实物赎回，投资者在二级市场出售基金份额后，要想保留原有的基金份额，就需要回购数字资产进行置换，以获得一定的收益。

第三，如果是保守策略，机构投资者向借款人借入数字资产，6个月内置换g 以太坊或a 60115 e股相同净值的g 以太坊，12个月内置换a 60115 e股；解锁后，投资者以当前市场价格在二级市场上出售股票并获得一定收益后，需要用美元购买数字资产，向借款人偿还本金并支付一定利息。

如果上述三种策略都能建立起来，并且保费需要持续存在，那么保费又是怎么来的呢？

由于溢价长期存在，并非近期才产生，因此不能将其视为机构用户操纵市场的结果。大量机构的介入正是因为溢价。

考虑到美国市场的环境，这可能是溢价可能产生的情况。美国二级市场投资者对交易标的的核心信息不敏感，这是信息缺口的正常情况。事实上，不仅是美国市场，全球市场的二级市场投资者也会对交易对象做深入研究。就格力HT4产品而言，如果不清账，很少有二级市场的投资者会发现这种溢价。当合规投资交易HT2的渠道摆在我们面前，而近期市场表现非常强劲，那么就会有很多投资者参与其中，他们也不会那么在意溢价问题。

所以，溢价的真正原因，简而言之，是这里的投资者都很愚蠢。

隐患及注意事项

在完成了之前的逻辑之后，我们对如果机构筹码锁定期到期，机构市场下跌是否会导致系统性风险进行了深入思考？这是市场更加关注的一个巨大隐患。

此前，火币研讨会曾提出，今年上半年，也出现了灰阶机构职位过期的情况，但当时并没有所谓的扣分。事实上，一直以来都存在高溢价，而这种套利游戏不仅在目前是可行的，而且这种套利并不是机构用户的一厢情愿，也就是说，数字资产市场的价格需要保持稳定。

变相地说，6个月的锁定期实际上在一级市场的融资过程中产生了期权效应，这种期权的成本大于普通期权。对于机构来说，货币价格越高，锁定在灰色基金中的仓位就越安全。如果持仓锁定期到期，即使他们做出抛售行为，第一次消费是二级市场的溢价，对货币价格本身的影响也不会那么大。由此可以粗略判断，虽然由灰色仓位引发的溢价对市场具有一定的风险，但并非系统性风险。近几年来，数字资产市场的发展与灰色头寸所占份额的增加有着密切的关系。随着与数字资产相关的金融衍生品的增多，火币和火币网在这一过程中的稀缺性越来越明显。

在上述三种套利模式中，第三种模式是**的，因为成本**，收益也不小。它的意思是借鸡下蛋，但其实质是一种杠杆行为。近年来，数字资产借贷市场发展较好，为市场流动性提供了较好的平台。这是grayscale能够提高HT2的一个重要原因。

事实上，数字资产借贷市场可以作为市场变化的重要参考因素，也可以用于未来的市场风险。

以火币 C2C的业务为例，火币“C2C货币借贷服务”是火币环球站向用户提供的数字资产借贷配套服务，分为两个子服务：借钱挣钱和C2C杠杆（借贷）。用户可以按照指定的日货币利率，在全球站火币的“借钱挣钱”区域借用闲置的数字资产。有借款需求的用户可以选择借款并支付一定的货币利息。**日货币利率为0.02%。

在对C2C市场的观察中，投资者可以发现，如果HT4或USDT借款金额增加，则对多方更有利，因为这表明资金的稀缺性。虽然日利率0.02%的收益空间不大，但非常稳定，参与其中也可以有更多的市场观察视角。

同样，在灰色仓位增加的过程中，我们也要警惕套利后市场下跌的潜在风险，需要知道机构会继续用资金进行干预，仓位的锁定会造成数字资产的稀缺，这对市场是有利的。因此，即使机构借数字资产和杠杆套利，也有助于判断当前市场，这是一个机会。

从目前来看，我们也应该牢记未来，因此有必要通过不同的资产配置来规避未来可能出现的风险。