人民币国际债券市场分布式账本的技术创新

为了促进人民币国际化，加快人民币资产国际化进程，结合中国债券市场的发展现状，借鉴上海香港证券交易所、深圳香港证券交易所和债券证券交易所的实际经验，并参考国际前沿探索，试图构建一种既符合国际惯例，又符合国内市场的基于分布式账本技术的基础设施新机制。

中国债券市场已成为世界第二大债券市场。根据中国人民银行的数据，截至2020年12月底，中国债券市场的存量为116.72万亿元。

2015年人民币加入SDR后，人民币国际化与金融市场国际化初步形成良性互动态势。然而，中国的国际债券比例远低于美国。人民币的国际使用需求与国际发行人有效使用人民币债券市场的需求同步增长。

2020年11月，RCEP正式签署。由10个东盟国家发起的16个国家邀请中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰和印度通过降低关税和非关税壁垒共同建立统一市场并签署自由贸易协定。这有望扩大中国绿色债券市场投融资功能的溢出效应。目前，越南、马来西亚、泰国、印度尼西亚等多个东盟国家已经启动了一系列鼓励清洁能源的政策，RCEP的15个成员国已经在制造业、农业、林业、渔业和矿业五个非服务业领域做出了**别的开放投资自由化承诺，RCEP地区的绿色项目可能成为全球投资热点。

人民币国际债券市场需要进一步发展

目前，澳大利亚、日本、新加坡、马来西亚等RCEP成员国已开始逐步推进去中心化式连锁债券发行模式的研究和应用，为后续推动RCEP成员国在Asian债券市场和亚洲债券基金的区域连通性打下基础。在此基础上，以德意志银行、纽约梅隆银行和瑞银为代表的金融机构也开始探索和测试基于分布式账本技术的ICSD（国际中央证券库）模。

随着人民币国际债券市场规模的逐步扩大和交易活动的日益活跃，越来越频繁的业务交易对市场交易的基础设施提出了更高的要求。针对目前人民币跨境使用中存在的信息不对称和效率低下等问题，结合中国债券市场的发展现状，借鉴上海香港证券交易所、深圳香港证券交易所和债券证券交易所的实际经验，并参考国际前沿探索，试图构建一种既符合国际惯例，又符合国内市场的基于分布式账本技术的基础设施新机制。

新机制旨在通过解决人民币国际债券业务的痛点，更好地规范人民币国际债券市场的发展，进一步融入国际市场，引入更多的市场参与者：① 实现离岸人民币债券多元化。通过区块链技术推动债券产品创新，为人民币国际债券市场提供有吸引力的产品。② 完善市场基础设施建设。在离岸市场，可以完善离岸人民币债券指数、可交割外汇等基本价格指标，在原有基础上增加交易渠道；在境内市场，可以提高交易水平，增加发行规模。③ 引导离岸人民币基金合理收益。离岸市场多方参与，加强联动，共同努力使人民币计价投资产品成为全球投资者多元化资产配置的重要品种。④ 加强对国内外债券市场的协调和监管。离岸市场和在岸市场的监管政策存在不一致，通过充分披露信息可以提高监管有效性。⑤ 满足RCEP联盟国家乃至世界的跨境发行人和投资者的需求。通过区块链技术解决问题、交易和托管问题，提供安全性。

基于分布式账本技术的新基础设施机制

基于分布式账本技术的新一代数字债券市场基础设施（dlt csd）可以实现“一个标准”与“多方共建、共有”的结合，解决区域金融业务网络的“所有权”和“使用权”问题，具有良好的市场化运营价值，这是解决RCEP金融市场基础设施问题的一个新思路和实施路径。

基于新机制的订阅流程（见图1），步骤数量已从11个减少到9个，其中5个步骤实现了显著的效率和成本优化。投资者可以通过分布式账本直接认购和持有债券资产，这有可能改善当前债券零售业务的商业模式和运营效率。

在传统债券的交易过程中，即使不考虑多个CSD之间国际业务中常见的债券托管转移的可能性，交易过程仍然需要包括至少8个步骤。在新机制的交易过程中（见图2），由于交易方共同使用相同的DLT（分布式账本技术）账本记账，交易过程简化为四个主要步骤，大大简化，三个主要步骤的效率和成本都得到了显著优化。

在传统债券的付息和返还过程中，即使不考虑债券在国际业务中需要在多个CSD之间进行委托和转移的可能性，付息过程至少应分为13个步骤，付息周期长，支付效率低，资金占用严重。在新机制的利息支付流程中（见图3），分布式账本的“同一账本上的每个人”的核心优势将利息支付流程优化为六个，其中两个主要流程得到了极大的优化。

国际上，许多领先的金融机构开始积极推动区块链技术的创新发展，并在证券领域开展了一系列“区块链+”试点项目。例如，新加坡星展银行于2020年底正式推出了数字交易平台DBS digital exchange，旨在为金融机构客户和合格投资者创建一个全面的数字资产代币、交易和托管生态系统；次年，星展银行发行了为期六个月的星展数字债券，以实现债券数字化，提高债券发行流程的效率。2021年，德意志银行启动了区块链数字债券项目，以探索当前债券业务流程与创新数字资产之间的整合。项目通过区块链网络实现数字债券资产的发行、认购、交易和结算功能，并与证券托管银行/CSD、承销银行、交易银行和IPA直接相连，实现DVP（债券支付）和PvP（银行对银行）的新债券交易模式由国内外银行基于区块链网络。与传统的债券业务流程相比，基于区块链技术的数字债券业务整合了中间服务机构（减少托管人），提高了业务效率，实现了可信信息的实时共享。此外，PDS计划在2021年底前正式启动基于区块链技术的数字债券项目，以优化传统债券业务流程。

与新基础设施机制相关的风险管理建议

传统的债券业务交易系统由交易结构和参与者组成。一方面，复杂的资产信息和交易链影响企业整合，分离交易各方和环节，导致生态系统碎片化，出现瓶颈。因此，出于风险考虑，大多数投资者对债券产品预期收益的安全性评估过于依赖信用评级机构投资后对标的资产的跟踪和监管，不能直接将标的资产投入池中，因此，很难对资产池进行有效监控。另一方面，国际金融市场上的CSD设施较为复杂，通常有两级甚至多级的注册和托管。在多层次注册和跨地区、跨**监管机构的情况下，对投资者的深入监管难度更大，这体现在投资者注册信息的滞后、缺失和错误上。

作为一种国际金融产品，投资机构必须将人民币债券放在全球金融产品序列中进行风险比较和排序。目前，信用评级是投资者评估人民币国际债券信用风险的主要工具。

新的dlt csd人民币债券机制有望通过技术和业务创新解决这一问题。首先，dlt csd解决了交易结构和交易方分离的问题，通过统一的dlt账本记录资产信息和交易信息，在区块链上登记“现货债券”的状态和所有者信息，构建债券全生命周期的生态系统，整合当前模式的碎片化注册和交易环节；其次，从渗透监管的角度来看，由于所有债券都是在统一的DLT账本上注册托管的，因此有一个即时的多级托管，可以清晰地跟踪到各个托管级别并查看它们之间的关系，从而渗透最终投资者的信息和头寸变化。此外，如果投资者通过建立复杂的投资结构逃避监管，他们可以通过dtl csd技术框架合法冻结、取消或赎回债券，以避免系统性金融风险nbsp；

来源|；《当代金融家》杂志，第9期，2021年

原标题|；信托公司参与互联网资产证券化的绊脚石

文静是中国建设银行投资银行部，王力汉是中国建设银行四川省分行机构部，邓克是成都普莱姆斯塔克科技有限公司。本文仅代表作者的学术观点，与他的机构无关