分散化交易所发展现状的全景解读：AMM、订单簿和聚合器

了解DEX和AMM创新的三个主要领域以及最有前途的实现。

最近，知名加密研究机构messari发表了加密货币对冲基金gamma point capital执行合伙人Rahul Rai的社区贡献，原名为“去中心化交易所的过去、现在和未来”。

本文详细分析了去中心化交换的发展现状和存在的问题，并以balancer、Dodo、0x、kyber、serum等10多个DEX项目为例，分析了它们的技术解决方案，试图描述DEX生态的未来发展前景。链捕手翻译了这篇文章，并编译它没有任何影响。

做市商对金融市场的平稳运行起着重要作用。通过不断地报出他们准备买入和卖出的价格，他们增加了其他市场参与者的流动性，使他们能够以**价格和最小滑动点交易标的资产。此外，通过在各个交易所之间提供流动性，消除市场之间的价格差异，可以提高整体市场效率，实现价格发现。

做市最终是一个复杂的优化问题，参与者需要使用专有的统计模和低延迟技术来构建一条可持续的长期护城河。这些都导致做市商处于低权力主导和长尾状态，只有极少数的**参与者占据了绝大部分的交易量。

例如，在美国股市，citadel securities和virtu合计占据了近50%-60%的市场份额。特别是Citadel证券，支持8000多种上市证券和16000多种OTC证券的交易，约占美国股票交易量的25%，占美国所有上市零售交易量的39%。

与传统金融形成鲜明对比的是，传统的金融监管和竞争壁垒禁止个人和小商贩充当做市商的角色，而加密市场则为所有参与者提供直接的市场准入。个人交易员可以完全访问中心化交易的技术堆栈，使他们能够使用与专业公司相同的API和服务器来提供报价和进行算法交易。去中心化金融（DeFi）进一步促进了这一点，通过实施基于自动做市商（AMM）的去中心化交易所（DEX），做市商和流动性的准入完全国有化。

基于AMM的DEX已被证明是DeFi中**影响力的创新之一，它允许投资者通过预先筹集的链上流动性池，以完全去中心化和不受管理的方式在加密货币之间无缝交易。通过仅将资金存入这些链上流动性池（LP），流动性提供者可以通过应计交易费用（基于其对流动性池的贡献百分比）从其资本中获得被动收入。

在过去的几个月里，DEX取得了前所未有的成功。在Uniswap的领导下，DEX的交易量在2月份飙升至创纪录的720亿美元，DEX平台上的总流动性（也称总价值锁定）也达到了近100亿美元的历史高位。

然而，尽管取得了初步的成功，AMM仍然面临着一系列的挑战。许多固有的问题（如波动性损失、资本效率、滑动点、天然气成本、速度等）阻碍了它们的发展。在本文中，我们将介绍DEX和AMM创新的三个主要领域，并重点介绍它们最有前途的实现

资本效率和可定制AMM:Bancor、Dodo、balancer、deriswap、Uniswap

链上做市商和订单：kyber，0x，serum，raydium

DEX聚合釜和交叉链流动性：1INCH，Matchain，thERChain

资本效率和可定制的AMM

Uniswap的常数积算法x*y=k在2018年底的推出是一个关键时刻，围绕AMM曲线和常数函数做市商（cfmm）开始了寒武纪的创新爆炸。

通过常数函数算法的实现，平衡器引入了两个以上的资产和权重超过50%/50%的方法。2020年初推出的Curve对Uniswap的AMM函数进行了修改，使价格相对稳定的资产的滑动点最小化，表明cfmm曲线的细微调整可以大大提高资本效率，降低滑动点。

然而，AMM池中的LP将面临一些固有的风险和低效。最重要和相对深奥的风险是波动性损失（IL），它是向AMM池提供流动性和持有基础代币之间的投资组合价值随时间变化的差异。

这是因为AMM市场价格不会自动调整。因此，当整个市场的价格发生变化时，套利者就会介入，以牺牲流动性提供者的利益为代价获取利润。因此，AMM池中LP的实际收益是累积交易成本与价差引起的波动损失之间的差额。

除短期亏损外，AMM在目前的实践中还存在着资金效率低、流动性利用不足、多代币风险暴露等问题。由于AMM在整个价格区间（0，+∞）内平均分配资金，只有在市场价格附近分配的资金才能有效使用，而大部分资金只有在定价曲线开始指数变化时才能使用。因此，AMM需要大量的流动性来匹配传统订单交易中的滑动点。

此外，AMM通常被称为“惰性流动性”，因为提供给交易者的价格点是不可控的，这与传统做市商更灵活、更敏捷的方式不同。此外，AMM通常要求LP存入两个或多个代币以提供流动性，这往往迫使他们承担额外的资产风险。

鉴于AMM目前的局限性，许多协议已经介入，围绕资本效率和可定制的AMM逻辑进行创新。Bancor V2于2020年4月推出，是首批解决资本效率、波动性损失和多代币风险敞口的协议之一。

它使用固定的流动性储备，即使用chainlink 预言机的价格更新来动态调整AMM池的权重。这使得内部总价格与外部市场价格保持一致，从而防止套利者以无常损失的形式吸收LP的价值。

此外，V2还提供可定制的AMM曲线逻辑，并与贷款池集成，以实现更低的延迟、更好的价格和更高的资本效率。**，通过chainlink算法锚定流动性储备，LP可以维持单个代币的敞口，并且可以选择其对AMM中任意代币的敞口，范围从0%到*。

Dodo是另一个基于可定制AMM逻辑的创新协议，它创建了主动做市（PMM）算法，旨在总结订单匹配系统。PMM通过价格预测来调整定价曲线，使大部分流动性中心化在资产的市场价格上，提高了资本效率，减少了波动损失。如下图所示，在市场价格附近，Dodo曲线比Uniswap曲线更平坦，表明资本利用率更高，滑动点更低。

BalancerV2也是一种常见的AMM协议，它围绕资产效率、灵活性和气体效率进行了创新。它实现了一个单独的存储库，用于存储和管理平衡器池中存储的所有资产。

由于AMM和vault之间的代币管理和记帐分离，基金池可以实现任意和可定制的AMM逻辑，包括加权池（用于固定权重指数基金）、稳定池（用于软钩代币）和智能池（用于持续参数更改）。

随着balancer Asset Manager（基本代币的可信外部智能合约，可通过使用资金池存储在国库中）的推出，通过将AMM中未使用的资产借贷给借贷协议，可以提高资本效率和收益率。该团队最近宣布与AAVE建立合作关系，以建立第一个均衡器V2资产管理器。

此外，安德烈·克罗恩（Andre crone）和苏西斯瓦普（sushiswap）去年底联合宣布的deriswap，将交易、期权和贷款合并为一个单一的资本效率合约。通过整合流动性和跨多个应用程序部署资金，LP可以保持资产敞口并获得额外收入。

**，Uniswap V3是另一个备受期待的项目，据说它将实现可定制的AMM曲线，并解决资本效率问题。

论连锁做市商与订单簿

资本市场旨在以最有效和**成本效益的方式匹配金融资产的买方和卖方。从历史上看，中央金融交易所主要实施两种制度，以匹配流动性买家和卖家

RFQ：每次竞买人想要交易时，他都会向多个做市商发出报价请求

中央限额指令簿（CLOB）：做市商在指令簿中连续报价，价格接受者与其进行交易

这两个系统已经发展成为实现流动性和价格发现的有效方法，并经受住了时间的考验。它们各有优缺点。询价系统在价格接受者不经常出现且价格相对较大时效果较好，因此做市商只需在价格受接受者委托时显示价格。

大多数OTC服务台使用某种形式的RFQ技术。例如，当我在摩根士丹利的外汇服务台工作时，我们会不断地回应对冲基金对大额交易订单的双向场外交易报价。当价格接受者不断涌入，交易规模相对较小时，CLOB系统最为有效。在这种情况下，做市商愿意通过算法连续发送双向报价。

由于以太坊固有的性能限制，AMM在DeFi中占据了大部分的DEX流动性，这使得链上的订单簿和做市商不可行。随着AMM日益饱和，专业的做市商寻求更有效的解决方案来提供DeFi流动性，我们开始看到跨链RFQ和CLOB协议的快速创新。对于完全在链上的交易，代币报价、订单匹配和交易结算直接在区块链上进行，混合方法在链外系统中进行订单匹配。

例如，凯伯是亚洲领先的全链DeFi流动性提供商之一，在DEX市场占有5%的份额。它通过美联储（federalreserve）价格储备（FPR）推动了超过10亿美元的链上交易量，专业做市商可以通过控制定价和再平衡算法来维持链上价格。

该团队于2020年10月底推出了kyber pro，这是一个基于fpr系统的端到端框架。该框架提供工具、文件和技术支持，使专业做市商能够轻松地定义和运行盈利的做市商业务链上的**知识的智能合约。

随着最近发布的kyber3.0，该项目计划从单一协议过渡到满足不同DeFi应用场景的移动协议中心。此外，他们还计划推出kyber DMM，这是一家自动化的动态做市商，可以根据市场情况通过可编程的定价曲线提高资本效率和动态成本，从而减少波动性损失，增加LP利润。

Ox是另一个领先的DEX基础设施，它有两个主要产品：一个是DEX聚合API（它允许开发人员集成交易量超过25亿美元的跨平台资产交易），另一个是面向消费者的DEX聚合器Matcha，它在过去6个月内推高了28亿美元的交易量。

专业做市商可以通过混合系统通过询价向用户提供流动性，订单存储和匹配在链下完成，交易结算在链上完成。凭借V3的代币经济，该网络已向Zrx持有人和做市商支付了100多万美元。

此外，上述PDM算法的先驱Dodo公司近日宣布推出v2.0版本，旨在通过引入Dodo私有池（DPP）让专业做市商进入这一链条。做市商可以利用这些私人市场和可定制的PMM流动性池，在上链部署定制策略，并对市场状况做出动态响应。他们也可以选择向普通用户开放资金池，这是专业做市商民主化进程中令人兴奋的一步。

此外，与以太坊相比，一些第1层区块链提供了显著更快的交易吞吐量和结算时间，因此链上的订单变得越来越重要。

例如，serum是Solana区块链上的原生DEX，但它可以实现与以太坊的完全互操作性。以太坊提供去中心化的链上限价订单和不信任的跨链交易。Solana是一个区块链，它将历史证明（POH）时间戳系统与权益证明（POS）共识算法相结合，以优化可扩展性，实现低交易成本、亚秒级结算时间和高达65K TPS（与以太坊目前的15 TPS相比）。

Serum的订单簿利用Solana更高的速度和更低的成本来部署一个完整的链上和编程匹配引擎，允许用户提交指定方向、大小和价格的订单。自成立以来，serum一直是发展最快的DEX之一，交易额超过9亿美元。鉴于基于以太坊的DeFi协议的吞吐量和气体限制，serum可能继续占据市场份额。

随着链上做市商和订单簿项目的激增，我们正在慢慢实现haseeb在unbundling Uniswap中概述的愿景，即通过聚合平台将DeFi流动性商业化，链上的专业做市商将与AMM平台并肩竞争。很有趣的是，观察的价值最终会积累到哪里。以太坊能否以更好的性能保持其在其他区块链中的主导地位？AMM能否与资本效率更高的做市商竞争？

聚合器和跨链移动

DEX aggregator可以整合流动性并智能地交付订单，使用户能够以**方式执行交易，其交易量在过去几个月里迅速增长。随着聚合商继续占据市场份额，需求方实际上变得商业化，AMM的流动性成为无差别的供给，交易者将越来越多地通过聚合商间接与DEX互动，迫使DEX专注于拥有供应商和提供有竞争力的价格。

简言之，聚合平台将争夺交易员的资本，而AMM将争夺LP的资本。

Pantera在最近的一篇文章中很好地抓住了这个论点：

“我们预测未来的趋势是合并，并通过1inch或Matcha等聚合器轻松获取数百家去中心化交易所的流动性。像wintermute这样的做市商可以将流动性直接注入这些聚合器，最终使DEX市场与中心化交易一样高效。前端是一个以用户为中心的DEX聚合器，后端有高效复杂的算法。这种结合可能会加速采用DeFi，甚至促进中心化交换的去中心化。未来，CoinBase等中心化式交换机将成为去中心化交换机基础设施的前端。」

目前，两个主要的流动性聚合器是1inch和Matcha。1inch是领先的DEX聚合商，约占所有DEX日交易量的10%，通常每天超过3亿美元。正如messari前面提到的，聚合协议由链上的智能契约组成，它们与多个DEX的批处理进行交互。

1inch专有的链外Pathfinder API用于为最终使用1inch的链上合同执行的用户优化事务路径（速度、成本和效率）。自成立以来，1inch促成了130多亿美元的交易，其中一半是在过去三个月内完成的。除了引领前端用户体验外，1inch还积极推广垂直整合策略，如1inch流动性协议和跨链整合。

Matcha是由0x协议构建的面向消费者的DEX聚合器。它使用0x API和智能订单路由来聚合流动性并提供**的事务执行。今年1月份，抹茶的日均交易额超过4000万美元，而2月份的日均交易额超过10亿美元。

在幕后，Matcha将交易分为x mesh、kyber、Uniswap、curve、oasis及其专有的流动性来源，为交易员寻找**价格。另外，Matcha使用元交易和gas-token进一步降低了交易者的交易成本，**限度地降低了以太坊的gas成本。

DEX聚合器的价值争夺归根结底是一场争夺战，由于缺乏网络效应、零交换成本和成本抽取，已经成为一场“恶性竞争”。DEX聚合商也开始面临来自钱包和投资组合管理平台的竞争，这些平台都在竞相“控制最终用户”，成为交易员的主要前端。

例如，Metamask掉期将来自各种聚合器和AMM的流动性聚合在一起，每笔交易收取0.875%的服务费。截至目前，其累计手续费约1000万元，日均交易额近2000万元。

尽管大多数DEX聚合器都专注于以太坊，但随着移动性分布在更多的第1层链和协议上，跨链聚合器和移动性桥变得越来越重要。随着以太坊气体继续飙升，我们看到用户转向其他第1层替代品，如BSC、Solana和Polkadot。

大多数以太坊协议已经宣布了layer2的扩展计划，synthetix的承诺已经在乐观的基础上实现，looping已经激活了layer2 DEX，dydx已经宣布将在starkware的ZK roolup**运行，Uniswap和curve也将很快宣布roolup方案。但转过程非常缓慢，随着以太坊二层规模的逐步扩大，其他区块链也参与进来，以满足快速增长的需求。

特别是平衡计分卡一直在稳步增长。最近，其DEX协议panckeswap的日均交易量高于Uniswap。其贷款协议Venus的总锁定金额接近40亿美元。随着这一趋势的延续和新智能合约平台（如polkadt、Solana、avalanche和near）的成熟，跨区块链和协议的流动性聚合变得至关重要。这就是thERChain的所在。

ThERChain是一个基于Coos SDK的去中心化跨链AMM，它提供了一种信任最小化的方法来跨多个layer1区块链交易代币。连续流动性池（CLP）和验证节点网络促进了跨链交换。协议的本机资产符文充当节点发行的抵押品，以确保网络安全，以及每个CLP的通用报价货币。以符文为辅助，提供跨链证明，解决跨链交换的验证过程。此外，它还充当系统中每笔交易的结算货币，以**限度地提高所有资产的流动性。

从代币经济学的角度来看，thERChain为Rune提供了一个强大的价值捕获工具，可以根据流动性来积累价值。ThERChain的参与者通过绑定符文以确保达成共识，或者通过将符文抵押给中电的外部资产来获得奖励。

正如Multichin在其最近的报告中所解释的，Rune的价值必须始终是外部资产（即流动资金池）价值的三倍-对于网络中每1美元的本地资产，有限合伙人必须将1美元的Rune抵押给相应的CLP，网络中的节点必须绑定$2符文才能签署事务并提供网络安全。这鼓励节点诚实地操作，因为可以减少的债券价值总是高于流动性池中资产的总价值。

ThERChain已获得超过8500万美元的TVL资金，并计划在不久的将来推出支持BTC、ETH、LTC、BNB和BCH的主网络。ThERChain最终希望成为一个AMM平台，解决加密资产的短尾资产问题，这是一个大胆而有利可图的目标。此外，还可以为跨链DeFi提供依据。用户不仅可以交易跨链资产，还可以访问跨链债市、合成资产、衍生品等。

结论

最终，所有的投资者都希望用他们的资本来**化风险调整后的回报。AMM确实是一个从0到1的创新。它为交易和流动性池提供了非监管和非审查的解决方案。DEX和AMM已经并将继续成为DeFi的基本组成部分，真正实现民主化，为流动性提供者提供赚取资本收益的好方法。