占机构交易量81%的灰色比特币基金折价交易对市场有何影响？

除非GBTC采取行动消除折扣，保持不低于净值的局面，否则将形成抛售压力，进而可能演变为比特币价格的系统性风险。

原题：bytetree联合创始人兼首席投资官查理·莫里斯（Charlie Morris）的《灰度折扣
的含义》

比特币一直是机构投资者颠覆加密行业格局的一件大事。比特币上一次减半是在一年前，此后机构投资者购买的比特币数量超过了矿工生产的比特币数量。在近几个月比特币走出强劲市场的所有原因中，机构需求位居首位。

自比特币在2020年5月12日**一次减半以来，矿工已经挖出309557枚比特币，而机构投资者已经买入380644枚。因此，可以计算出，另有71088枚比特币来自二级市场。

买家多于卖家

比特币来源：博客；bytetree资产管理。

比特币纯粹主义者对通过基金投资的想法不屑一顾——这很愚蠢，你只需要有一个钱包！这对私人投资者来说很容易，但对大或机构投资者来说是不可能的。为了将比特币保存在个人数字钱包中，它需要区块链功能，而且不需要审计跟踪。

对许多人来说，这是一个不切实际的建议。取而代之的是，他们希望以安全的形式拥有比特币，从而提供法律上的清晰性并与现有系统集成。比特币家族不应该抱怨，因为金融机构的实力意味着比特币“涨价”。

基金框架

美国拥有全球**的比特币相关基金grayscale bitcoin trust（GBTC US），该基金持有约64.6万枚比特币。全球第二大比特币资产管理机构Coinshares位于瑞典。该国有两个比特币跟踪一基金（coinx SS和coinxbe SS），由coinshares管理，这两个基金均于2015年推出。Coinshares最近在瑞典上市，市值8.4亿美元，持有约5.7万比特币。

2018年下半年，21shares Ag（当时称为Amun）推出了加密的一篮子交易所交易产品ETP（hodl SW），其中包括五种加密货币。这五种代币分别是：比特币、波卡、以太坊、宇宙和恒星。之后，该机构于2019年初推出了12种不同的加密ETP，包括比特币ETF（ABTC SW）。21shares拥有最多元化的加密基金，其资产已增至10亿美元。

2019年晚些时候，WisdomTree在瑞士推出比特币基金（btcw SW），去年德国机构Vaneck（vbtc Gy）和Han（btce Gy）紧随其后。随后，coinshares physical（BITC SW）于今年1月推出。如今，仅欧洲比特币基金的ETP产品就持有约9.9万枚比特币，总价值达55亿美元。

新的比特币基金正在北美兴起。3iq（qbtc cn）于2020年下半年推出加拿大比特币基金，ninepoint推出bitc-u cn，purpose推出BTCC/b cn，Galaxy推出btcg/u cn。Osprey（OBTC）今年在美国推出，随后是bitwise10加密指数基金（bitwus）。北美地区的纯比特币基金目前持有约68.9万枚比特币，总价值约385亿美元。

仅投资比特币基金的总体模式如下：

ETF与封闭式基金

欧洲所有比特币基金都是交易所交易产品（etp）。这些产品本质上都是外汇基金ETF，但在欧洲，当一种交易工具比较复杂时，在具体描述中将其称为ETP而不是ETF。

北美比特币基金除了用途类似于ETF外，还是一种封闭式基金，俗称投资信托。这意味着这些基金持有固定数量的比特币，其股票价格可以自由浮动。份额可能高于或低于它所代表的比特币。当它高于比特币的价值时，我们称之为溢价；当它低于比特币的价值时，我们称之为折扣/折扣。

例如，grayscale旗下的GBTC基金持有69237100股流通股，每股净持有0.00094632比特币。该基金代表股东持有655204枚比特币。昨天（3月16日），GBTC股价收于49.86美元，而该基金的比特币实际价格为52.13美元/股。这意味着GBTC股票的交易价格为其资产净值（NAV）的95.7%。

比特币的价格在不断变化，GBTC的股价与其持有的比特币价格之间没有正式的关系。如果卖出GBTC的卖家多于买家，那么无论比特币的价格如何，GBTC的股价都会下跌。然而，在公布数据时，两者之间存在非正式关系。除了投资者的疯狂之外，投资者通常被折扣所吸引，以避免溢价。

不幸的是，我们无法摆脱投资人群的疯狂。

溢价的力量

溢价意味着投资者准备为他们的风险敞口支付比资产价值更高的费用。他们这样做是因为他们的选择有限（没有其他基金）或只是炒作（购买比特币）。直到最近，GBTC还是美国投资者通过基金购买比特币的唯一途径之一。而且围绕着灰度有很多炒作。

GBTC溢价（或折扣）在下图中以灰色显示。大多数时候，GBTC的交易溢价，有时甚至溢价很高。2017年，GBTC股票的交易价格有时是其公允价值的两倍。

灰色比特币基金溢价衰减

来源：博客；bytetree资产管理。自2015年以来，GBTC股价相对于其持有比特币公允价值的溢价图表。

你可以通过股票市场直接投资GBTC。此外，合资格的投资者可以以资产净值认购基金，并在六个月后获得GBTC股票。如果GBTC的价格在六个月内溢价，您将从中受益。

例如，你可以打电话给格雷销售团队，认购100万美元的GBTC股票。购买100万美元的比特币，你将在6个月内获得GBTC股票。假设比特币的价格在这段时间内没有变化，GBTC的股票在市场上溢价50%，那么你现在拥有150万美元的股票。做得好！

当溢价很高的时候，这种交易自然很受欢迎。合格投资者可以从比特币借贷机构以7%的年利率借入比特币，并以灰阶形式存入，以较低的成本对冲其在期货市场的头寸，获得溢价。当GBTC股票溢价交易时，许多投资者认购GBTC的新股，当溢价下降时，资本流入放缓。灰阶资本流入在2020年创下历史新高，当时的年平均溢价为30%。坏消息是GBTC的股票现在以折价交易。想要出售GBTC股票的投资者多于买家。

问题是没有办法阻止折扣进一步扩大。格雷宣布斥资2.5亿美元回购股票，这是好事，但规模太小，无法真正影响这只330亿美元的基金。如果你真的想认真对待这件事，你需要确保你每周都买回那么多的股票。为此，需要出售比特币，回购GBTC股票进行注销。但我认为他们的法律结构阻止了这一点。

**的解决方案是推出一只ETF，以一定结构的关联基金（或子基金）投资GBTC。我不能完全肯定它的好处，但它确实给投资者增加了另一层成本。当Osprey（OBTC）以每年0.49%的比率提供比特币敞口时，您可能会认为GBTC将从2%降低其收费标准；考虑到新的竞争格局，GBTC的收费过高。

GBTC的重要性

正如我早些时候所写，自去年5月以来，机构投资者已经购买了380644枚比特币。通过GBTC购买了大约308446枚比特币。换言之，在今天的比特币交易市场上，81%的机构交易是通过GBTC完成的，GBTC的股票现在以折扣价交易。折扣意味着机构将不再认购GBTC新股，这意味着GBTC将不再购买新的比特币。

如果你幸运的话，这只是一个GBTC的问题，它不会蔓延。但我认为让加密领域的服务提供商承担责任是非常重要的。除非GBTC采取行动消除折扣价格，保持不低于净值的局面，否则将形成抛售压力，进而可能转化为比特币价格的系统性风险。

ETF解决了这个问题。鉴于许多机构已要求监管机构批准其ETF产品，我认为它们迟早会上市。与欧洲etp一样，它们将以净资产价值进行交易，投资者希望如此。ETF的成本将更低。总之，ETF将是一个更具吸引力的组合。当etf到来时，投资者留在GBTC的唯一原因是为了避免资本利得税。

几周前，当GBTC第一次打折成交时，人们都在喊着要个底价。我不太确定。为了比特币的利益，我真的希望投资者的信心能够迅速恢复。