Hashkey崔晨：解析算法稳定币的设计机制与发展前景

撰稿人：崔晨，hashkey capital research
工作，审稿人：邹传伟，万向区块链
首席经济学家；

与其他加密资产相比，稳定币更适合作为定价和支付工具，在加密资产市场上发挥着不可或缺的作用。目前，稳定币可分为三种类：方法币保留类、加密资产保留类和算法稳定币。币法中储备稳定币的代表是USDT和USDC。用户可以通过稳定的币发行人将法律币的1:1兑换成稳定的币，准备金由稳定的币发行人或其他托管机构管理。加密资产储备稳定币以Dai为代表。用户需要通过链上的过度抵押将加密资产转换为Dai。如果抵押资产的价值低于规定的**抵押利率，系统将使用清算抵押资产偿还稳定币的债务。
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储备稳定币的发行依赖于中心化管理机构，监管严格，需要KYC认证，与连锁稳定币的发行相比不方便，存在中心化托管的风险。加密资产储备稳定币是通过链中用户的过度抵押资产发行的，这会造成资金利用率低的问题。这是由于缺乏信用评级，以防止抵押资产价值的波动，导致资产支持不足。即使抵押过多，也会造成使用者的清算风险。算法稳定币是一种稳定的币发行方式，释放了链中的流动性。背后没有资本公积。通过该算法可以调整价格，锚定稳定的币。
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如果稳定币的价格高于基准，则需求大于供给，系统将发布更稳定的币。反之亦然，如果稳定的币价格低于基准，系统将摧毁它。不同算法对稳定的币项目的发布和销毁方式存在一定的差异。同样的道理，调控机制很难让稳定的币项目长期保持价格稳定。算法稳定的币很难像稳定的币那样使用，但是为什么算法稳定的币项目每次都会得到很多关注和讨论呢？
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首先，使用算法控制生成币模对于加密币世界的“土著”来说是一种值得信赖的方式。在币位的设计中，采用了密码算法，经济激励使得交易传递函数去可信。与FA 币的储备稳定币相比，链DeFi生态中不被信任的理财产品更符合区块链原教旨主义。超额抵押贷款的稳定币存在着资金利用率低和清算风险大的问题，因此算法稳定币成为一种新的解决方案。其次，算法稳定的币通过调整供给实现价格稳定，在全发行和销毁的过程中会有多种套利机会。**，稳定的币是DeFi的重要组成部分。如果算法稳定币能够实现价格稳定，将改变目前稳定币的格局，而成功锚定机制的出现将使算法币不再局限于稳定币的应用。
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目前主要有主动稳定和被动稳定两种，根据用户的特点可分为两种。
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稳定机制

被动机制

被动调整机制，也称为rebase，通过不断发行和销毁系统，将币代的价格调整到目标水平，如Ampleforth项目。目标价格BiKi准价格高或低5%。如果**币的价格超过目标价，说明当前需求大于供给，因此需要增发**币来平衡供需，实现价格稳定。当币发电价格低于目标价格时，系统将破坏币发电以平衡供需。额外发行或销毁的过程是再基础。改基每24小时进行一次，直接通过地址进行，这体现在币地址数量的增减上。
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因此，无论总量如何调整，币一代持有币的比例保持不变。币发电量调整后的价格回归是通过市场行为实现的，并不意味着数量调整后的价格回归可以实现。一般情况下，币股东的资产会受到币委托书单价的影响。在稳定币的rebase算法中，用户的资产不仅受到币**的波动影响，还受到数量变化的影响。
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为了防止供应量的大幅波动，安普福斯在调整中引入了参数K，币的发电量将在K天内增加或减少。如果币代的数量超过目标a%，则在下一次调整基数时增加a/k%币代，并在第二天重新计算该值。例如，如果rebase之前的proxy 币的值为$1.5，参数k为10，那么rebase之后用户持有的proxy 币的数量将增加5%。在这种情况下，币持有者的**策略是将增发的币一代卖出，特别是当币一代的价值仍为1.50元时，当价格高于目标价时，卖出可以使价格回归目标价。相反，如果币的价格低于目标价，持有币的人就没有卖出的动力，因为如果低于目标价卖出，就会亏本。相反，如果以低于目标价的价格购买，未来回到基准价时就会获得利润，购买行为会使价格上升到目标价。
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虽然在理论上，由于供求关系的调整，回笼机制能够稳定币代的发电量，但在实践中，回笼机制很难达到平衡点，尤其是在投机者众多的情况下。当SEO回退的时候，如果没人卖，按照现在的价格，大家都是有利可图的。即使价格逐渐小幅下跌，损失的也只是后来的买家。因此，在价格高于基准价格的回扣中，第一个买家的收入总是高于第二个买家的收入。如果第一个买家不卖，他或她将在后期享受搜索引擎优化的收益。因此，投机者希望尽快入市，获得更多利润。这种心理会使表观需求超过实际需求，整个车形成类似庞氏骗局的结构，如果币的价格低于基准价，钱包里的数量就会减少，币的价格在被回扣破坏时就会下降，这会让币的持有者吃亏双倍损失。如果币不能回到目标价，**卖出的人损失最小。在缺乏信心的情况下，它进入了销售竞争的恶性循环。当供需平衡被打破时，这两种趋势很容易交叉，直到达到新的供需平衡。从下图也可以看出，充裕自诞生以来，其价格一直在过低和过高之间交叉。

图1：充足
的价格和供应；

在回座机构中，除了机构设置难以保持稳定外，上下5%的波动也使其难以作为稳定币的工具。由于钱包数量的变化，频繁的回扣会影响功能的使用。目前，除了退基这一被动监管的稳定机制外，还有需要用户参与的主动机制。
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主动性机制

主动机制的方式是通过控制币发电机组的供给来实现供需平衡，使币发电机组稳定在基准价格附近。与rebase不同的是，主动机制引入了更多的用户行为，通过发布多个**币来鼓励用户参与币**的销毁和发布。因此，对于不参与供给调整的用户来说，资产总值只受单价的影响。这种主动调节方式在使用中易于理解，减少了钱包内数量波动对实际应用的影响。
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以basis为例说明了主动机制的调整方式。当币基础现金（BAC）的稳定价格低于目标价格时，用户可以销毁BAC以换取另一种凭证基础债券（bab）。BAB的价格是BAC的平方。因此，BAC越低于1美元，bab的价格就越低。当用户购买bab时，他们正在破坏BAC以减少供应。如果BAC的价格超过1美元，系统将额外发行BAC，用户可以将低价bab逐一兑换成BAC。该系统将优先偿还发行前发行的债券，而BAB买家相当于套利。如果在所有债务清偿后，美国银行的价格仍未恢复到正常价格，系统将继续向质押基础股份（BAS）持有人增发股份，直至供需平衡，美国银行恢复到目标价格。
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在主动调节机制中，经济激励的刺激会让用户参与销毁和发行，但主动机制和被动机制存在着长期稳定的问题。当币 BAC的稳定价格高于目标价格时，用户希望持有股权代表币 bas获得BAC分红。除直接购买外，bas还可以通过BAC的流动性挖矿进行收款。为了获得美国银行的分红，用户需要购买美国银行进行质押挖矿，这就带动了美国银行的需求。BAC的需求增加了BAC的价格，而BAC的价格越高，电力用户需要获得的bas就越多。这是一种不健康的模式。稳定的币 BAC因价格过高失去分红预期后，BAS需求将迅速下降，这也将影响BAC的需求，导致BAC价格快速下跌。当价格低于目标价格时，套利者买入bab并摧毁BAC是重要的一步。只有当BAC能涨到目标价以上，套利才能获利，因此套利需要有足够的信心来稳定币的价格上涨。否则，供应不足可能使币长期稳定在目标价以下，甚至直接导致项目失败。虽然bab在主动调节机制中起到债券的作用，但债务偿还取决于BAC的价格。只有当BAC的价格高于基准价格时，我们才能将bab换成BAC。因此，只有对BAC有信心，销毁机制才会生效。
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主动调节机构的优点是采用多代币车。当币价格大幅下跌时，发行债券bab，销毁BAC，使其回归正常水平。当币价格上涨过快时，将增发美国银行以偿还债务并分配给股东。这种分配方式更容易理解和调动用户的积极性，使供给的调整更加灵活，更贴近市场规律。目前，主动机制无法保持币的稳定，而BAC的价格已经低于目标近两个月。

图2:BAC（来源：coingecko）
的价格趋势；

其他资产相关算法币

除了算法稳定性币外，还有锚定其他资产的算法，比如位币算法币 dig。Digg的机制是rebase，通过灵活调整总量，使Digg的价格与币位的价格挂钩。对于锚定其他资产的币而言，回笼机制也难以保持价格完全锚定，但与稳定的币不同，支付需求占比较小，更多的是资产空间转移需求。例如，如果位币锚定算法币是在以太坊上发布的，“位像币”的东西可以在没有交叉链的情况下参与以太坊的生态。锚币只能通过连续回退被动反映币位的价格，不能影响实际资产价格。
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Synthetix、mirror protocol和udi中的UMA是备受关注的合成资产平台。通过过度抵押，其他资产转移到现有网络进行交易，如股票。虽然合成资产的价格不能影响实物资产并享有其他权益，但用户有价格敞口就足以获得市场准入机会。与合成资产不同，算法锚定资产如果背后没有实物支撑、参与主体少、流动性差，则容易出现长期价格扭曲。
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思考与总结

目前还没有稳定的算法稳定机制币，两种流行的稳定机制都存在稳定性问题。问题的根源有两个：机制设计不完全符合人性，大量投机者找不到平衡点。在防止双花攻击的设计中，位币考虑了机制和人性的双重调节。负载证明机制为计费节点设置了阈值，双花攻击只能达到整个网络算力的51%。目前算法稳定币的机制设计在理论上存在诸多缺陷，没有考虑投机者的心理影响。没有身体支撑的稳定币让人们很难长时间保持信心。这种信心不足和期望利润的心理交替出现，很难使币算法保持在基准价格附近。投机者的参与使得币的价格无法真实反映供求关系，币的算法稳定机制也会受到影响。对于算法稳定的币，除了机制设计问题外，还存在监管风险。稳币是对现有金融体系影响**的加密资产，未来稳币的监管措施可能会影响其发展。
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人们对算法稳定的币的期待将使稳定的币继续发展下去，而模设计的更新将尤其受到关注。除了机制设计，算法稳定币的开发还可能需要其他事件的刺激，如信任危机或其他类稳定币的大规模清算。稳定机制成熟后，锚定其他资产的币算法将成为未来一个重要的发展方向，其主要目的是实现跨空间的市场准入要求。