为什么加密衍生品在每月融资7000万美元的情况下受到机构青睐？

作者：靛蓝

2月6日，比特币再次突破4万元。

据说2020年将是加密货币的分水岭。covid-19和华尔街投注的持续流行一直困扰着传统的金融市场。灰阶、万通等机构的疯狂，微策略CEO的“无脑喊话”和全球首富、特斯拉创始人埃隆·马斯克的“祝福”，加密货币世界的泡沫正在迅速膨胀。

从2020年底到现在，可以肯定的是，越来越多的机构开始关注加密货币衍生品的发展。

据不完全统计，自2021年以来，包括dydx和opyn在内的多个衍生品平台在一个月内获得了上千万美元的融资，这从机构对这条轨道的关注程度可见一斑。

2月5日，价值10亿美元的比特币期权到期。毫无疑问，加密货币衍生品市场需求旺盛。衍生品不仅为投资者提供了高流动性、高效率的平仓方式，降低了加密资产波动带来的风险，还充分发挥了区块链技术的去中心化和创新。

那么加密货币的衍生品是什么呢？加密货币衍生品有哪些创新？为何机构对加密衍生品的发展持乐观态度？

“出发点：**传统金融衍生品”

在传统金融中，风险管理一直是核心，而金融衍生品则是实现风险管理的核心工具。

我们常说，加密货币衍生品的本质与传统金融衍生品相似，即分离出加密货币市场中的某个风险因素，如美国股市、贷款利率、商品价格或价格波动，并一致认为合约的现金流与这个风险因素相联系，因此合约交易者可以准确地得到他想要的这个合约中的风险因素。

因此，衍生工具是与传统金融产品相对应的概念，其价值是基于其他基准资产的变量。期货、期权和掉期是传统金融中常见的衍生品。

但加密衍生品远没有那么简单。

目前，我们可以将加密货币衍生品分为两大类：一类是中心化的加密货币衍生品，另一类是DeFi创新的加密货币衍生品。

所谓的中心化式金融加密衍生品就是为了解决与传统金融相同的问题而设计的。它们通常是对传统金融的简单**和处理，例如一些加密货币的期货、期权和波动性产品。

众所周知，中心化交易快捷、方便、流动性好，比如FTX，一个成长中的衍生品交易所，deribit，一个交易量和规模稳定的衍生品交易所。但同时，用户需要承担信息泄露、价格操纵、交易限制、交易所“跑路”等风险。

在这个时候，我们不得不提到DeFi加密衍生品在加密领域的野蛮发展，狭义地把DeFi加密衍生品看作是创新的加密衍生品。

以DeFi的主要生态系统以太坊链为例，由于性能的限制，不可能简单**中心化式衍生品交易所基于订单簿的撮合引擎。因此，早期的探路者们从几个方面做出了取舍和妥协

1把需要大量计算、也是核心部分的匹配引擎放在链下的中心化式服务器上，只把匹配结果放在链上。这是一个半中心化式的解决方案。典案例是去中心化衍生品交易所dydx。Dydx是为“高端玩家”提供的去中心化衍生品交易所。它有保证金交易、综合资产功能，以及更多针对开发者的闪贷服务。

2匹配引擎在Layer2实现，只将匹配结果写入第一层区块链。有代表性的案例包括注射方案，该方案仍在测试中。**协议是一种基于订单簿的去中心化衍生品交易所，包括现货、交割期货、永续合约和差价合约，通过侧链实现以太坊的扩展。

3放弃以太坊，采用“高性能”公链，TPS足以支持订单匹配引擎。典病例为血清。血清不仅具有交叉链技术，而且由Solana public chain开发，可与以太坊相互作用。因为它不在以太坊的生态系统中，与主流DeFi世界的互动是有限的。

这些权衡显然带来了不同的问题。由于DeFi的加密世界是建立在一个新的技术基础设施之上的，它对衍生品的实施必须不同于传统金融。

“早期尝试DeFi衍生品”

在DeFi稳定币轨道上，makerdao以超额质押的方式成功合成了合法美元。Defi world还诞生了Dai，这是**真正的本地区块链，以美元作为抵押稳定币。Makerdao的方法启发DeFi开发者以类似的方式实现“衍生品”的概念。

既然我们可以用过度质押的方式来锚定美元，我们也可以用过度质押的方式来锚定其他资产。因此，哈文的团队对他们的稳定币项目进行了一些调整，使其能够锚定任何资产，如BTC。这就是合成资产协议synthetix，它以合成资产的方式实现了衍生品的功能。

具体来说，用户可以持有代币SNx，并使用SNx进行过度抵押，以生成某种合成资产，例如TC锚定BTC。然而，与ETH相比，SNx流动性较差，其价格通常波动较大。为了解决这一问题，合成需要750%的**初始抵押贷款利率，而Maker要求的**抵押贷款利率为150%。

但是，synthetix也存在以下问题：

1.750%的超额抵押贷款利率限制了参与者的整体杠杆率。事实上，750%的按揭利率使得synthetix衍生品的总交易量不可能超过SNx总市值的0.13倍；

2Synthetix目前强迫用户接受SNx作为交易媒介，这不符合DeFi开放金融的概念；

3synthetix的交易执行过程复杂，特别是synthetix的特别全额抵押贷款整体债务体系对普通投资者来说过高。

但无论如何，synthetix作为早期加密货币衍生品的解决方案，为DeFi衍生品提供了新的思路。DeFi衍生品的解决方案不必像传统的金融衍生品交易所那样，根据指令簿匹配买卖双方，形成多空完全对称的头寸。

除了提供新的想法，synthetix还展示了项目在DeFi世界中的可组合性是多么重要：synthetix合成资产之所以被DeFi世界如此重视，是因为synthetix提供的合成资产可以作为其他DeFi项目的基本功能模块，就像乐高积木一样，实现自己的财务目标它结合了DeFi协议之间的可组合性和互操作性。synthetix的可组合性是通过基础资产的泛化来实现的。无论是比特币还是黄金，在synthetix系统中通常用作ERC20代币、TC或SXAU（合成黄金）。

然而，尽管泛化对于DeFi生态学非常重要，但是synthetix的泛化目标并不是**的。为什么？因为synthetix是标的资产，但在衍生品领域处理风险的基本对象不是标的资产，而是两个交易员的同一个目标。

与此同时，DeFi world也对传统金融市场的场外衍生品交易进行了一些尝试。例如，合成资产协议UMA为双方签订相同的智能合约提供了便利。然而，场外衍生品在使用UMA协议生成智能合约之前，需要交易员自己进行匹配。在衍生品开发尚未成熟之前，由于缺乏衍生品卖家业务，用户很难在UMA系统中找到匹配的对手，因此现阶段UMA的使用受到限制。

“流动性池：又一次成功尝试”

在DeFi世界探索衍生品解决方案的同时，现货交易的革命性发展将整个DeFi世界带入了一个新的阶段。Uniswap倡导的基于流动性池的自动做市商（AMM）以最简单的方式实现代币之间的交易。当时，各种基于流动性池的“互换”应运而生。这种以流动性池为基础的交易模式已经成为DeFi现货交易的主流模式，再次为DeFi衍生品交易提供了新的思路。

在席卷DeFi全球的流动性挖矿浪潮下，一条新的DeFi衍生品路线突然开启——基于流动性池的衍生品需求自动做市。但与Uniswap所使用的固定产品做市商不同，衍生品的金融属性决定了它必须依赖于标的资产的价格输入。

换句话说，衍生品解决方案将不可避免地依赖于预言机的定价。与Uniswap流动性池中的流动性提供者（LP）一样，LP向流动性池提供的流动性作为衍生品交易员的交易对手而存在，并被动地提供活跃交易员所需的衍生品。去中心化衍生品交易协议deri和Mol的链式期权交易协议hegic就是这种理念下的创新衍生品解决方案。

Deri是一种去中心化的衍生品交易协议，是以流动性池为交易对手，所有交易逻辑都像Uniswap一样在链上实现的衍生品交易协议。

一般来说，金融市场中的被动交易对手在与掌握市场信息优势的主动交易者进行交易时，往往面临着损失的风险。因此，在传统金融市场中，这是做市商需要解决的核心问题。

在DeFi世界中，这一基本风险不会因为不同形式的技术而消失。在Uniswap的固定产品做市商制度下，所谓的无常损失是信息劣势导致的LP损失的具体表现。Deri引入了一种独特的利率机制来吸引套利者参与交易，以解决这一问题。在deri的机制下，套利者成为LP的保护者。在Uniswap系统下，LP的波动损失实际上是套利的利润。

Hegic的设计理念也是让流动性池成为期权买家的对手。hegic项目的受欢迎显示了流动性池路线的巨大前景以及成为DeFi衍生品最终解决方案的可行性，但hegic看起来更像是探索DeFi期权解决方案的早期实验。hegic的主要局限性如下

1LP丢失无保护；

2期权不是认证的，不是ERC20代币，不能出售和转让；

3固定期权价格（溢价）不可能适用于不断变化的期权市场；只支持几个LP池。

当然，这不是加密衍生品的唯一方法。无论是新出现的衍生品协议alpha finance，还是准备在衍生品领域大干一场的yam finance和Ampleforth，2021年都值得期待。

“巨大潜力与风险并存”

据国际清算银行统计，衍生品市场的面值被认为是全球**的市场，达到6.6万亿美元，甚至是全球债市的4倍多，而其实际市值只有12万亿美元。人们怎么能投资于聪明的机构却看不到中间巨大泡沫的潜在好处呢？

事实上，衍生品市场规模的不确定性源于其不透明性。自2008年金融危机以来，实时风险透明度几乎没有改善。在2002年一封**的投资者信中，巴菲特称衍生品为“大规模杀伤性金融武器”。

以美国股市的合成资产协议（synthetic asset agreement）和镜像协议（mirror protocol）为例，它们最近因华尔街投注事件而重新获得市场人气。用户可以通过镜像协议铸造和交易股票、期货、外汇基金和其他资产的复合代币。用户可以通过镜像协议直接交易各种全球头资产。目前，已推出14项合成资产。

与中心化交换不同，用户真的可以拥有相应的共享吗？如何计算黑客使用和攻击去中心化协议的风险？谁将为衍生品背书？谁将在2008年次贷危机中扮演“信用评级机构”的角色？例如，合成资产的加密衍生品会成为下一个抵押贷款支持证券吗？

传统衍生品的核心是为接触相应资产的人提供套期保值和风险管理解决方案，无论是对冲不利的价格变化还是过度的价格波动。100多年前，美国农民开始锁定糖和小麦的价格，作为对未来较低价格的保护（即quot;期货和quot;市场）。

然而，在随后的几年里，衍生品吸引了投机和杠杆交易，如果监管保障措施不明确和落实，那将是灾难性的。在21世纪，“渡边太太”投资者（为通常谨慎的日本家庭主妇创造）参与了声名狼藉的日元套利交易：将日元市场转移到世界各地使伦敦和纽约的外汇交易员感到困惑，耗尽了许多日本家庭的毕生积蓄。

因此，传统的金融衍生品被认为是金融服务的“黑匣子”，尤其是场外衍生品，因为很少有人知道它们。场外衍生品交易大多为私人和双边交易，参与门槛非常高。

由于加密衍生品尚处于起步阶段，加密衍生品交易需要更严格的系统性风险管理和监控。

近几个月来，监管机构的活动水平有目共睹。他们正密切关注加密衍生品，例如，在英国，直接禁止散户投资者使用加密衍生品。我们还看到，美国监管机构开始对bitmex等公司采取执法行动，该公司多年来一直在其平台上提供衍生品。

目前已经有一些受监管的加密货币衍生品，如芝加哥商品交易所（CME）的比特币期货、期货期权和vaneck/Deutsche Boerse最近推出的交易所交易票据（ETN）。

有了未来一切的可能表征，我们或许可以看到绿色经济从绿色债券到碳信用再到气候变化指数的真正创新和突破。

2020年是世界生态爆炸年。2021年，加密货币市场将继续快速扩张。加密衍生品的采用是牛市的助推器，还是加速泡沫破裂的催化剂？我们拭目以待。

参考资料：

1.《亲爱的加密衍生品行业，让我们不要重蹈2008年覆辙》，Sandra Ro

2德瑞金融