利率博弈：在加密世界玩时间规则

时间是有价值的，利率是时间价值的最基本形式。通过对利率的探索和研究，我们可以对金融的本质有更深入的认识，开发出广泛适用于各种情景的交易模，以获取长期稳定的商业价值。

1利率的成因

利率是当今经济模中最重要的变量之一。几乎所有的金融资产和金融现象都或多或少地与利率有关。利率政策已成为中央银行控制货币供求和经济增长的主要手段。然而，主要有五个原因

*推迟消费*：放贷人放贷，等于推迟消费。根据时间优先原则，消费者更倾向于获得当前商品而不是未来商品，从而产生利率。

*预期通胀*：多数经济体将经历通胀。这意味着同样数量的钱在未来可以购买的商品比现在少，所以借款人需要赔偿贷款人的损失。

*借款人和其他贷款人可能不得不放弃投资的机会，因此投资回报等于贷款人的投资成本。

*投资风险**：借款人存在无法偿还的风险，贷款人需要额外收取费用以补偿风险。

*流动性偏好**：人们倾向于倾向于资金或资源可以随时提取的状态，而不是需要时间来收回，因此他们需要补偿人们牺牲的流动性。

原则上，贷款人需要补偿借款人上述五项优惠或风险。其中，延迟消费、机会成本和流动性偏好构成基准利率，而预期通胀仅与名义利率相关。因此，只有投资风险直接影响实际利率。从逻辑上看，实际利率与投资风险基本呈正相关。

2利率定价

自经济学诞生以来，利率决定制度经历了许多不同理论的发展和演变。主要包括经典利率理论、凯恩斯利率理论、可贷资金利率理论、IS-LM利率分析模。经典的利率模过于原始，而可贷资金利率理论和is-LM利率分析模都涉及宏观经济数据，本文对此没有涉及。为了便于理解，本文以凯恩斯的利率理论为例。

凯恩斯利率理论又称利率平价理论。该理论的核心思想是，不同货币的即期汇率和远期汇率的利差是由两种货币的利差决定的。具体表现为：高利率货币在远期市场必须贴现，而低利率货币在远期市场必然上涨。以不涉及利率期货的未覆盖利率平价模为例，其定义是在资本具有足够的国际流动性的条件下，投资者的套利行为使得国际金融市场上同类资产不同币种的收益趋于一致。换言之，套利资本的跨国流动性保证了“一价定律”适用于国际金融市场。公式如下：

总之，贬值速度越快，货币的利率就越高，这样就可以弥补贬值的损失。理论上，当平价失效时，国际热钱将通过套利获利，并相应地返回平价公式，从而维持利率平价模的长期稳定性。

3套利交易

从数学的角度来看，利率平价模是优雅而合乎逻辑的。然而，现实是非常残酷的。在大多数情况下，利率平价模行不通。主要原因如下：

*交易成本：套利经营者需要承担手续费、买卖价差和交易滑脱的成本。

*市场壁垒：特别是在新兴市场，由于外汇管制等原因，国际资金流动受到限制。

*机会成本：套利资金的使用需要弥补机会成本，其他回报较高的投资方式将继续吸引资金外流。

综上所述，由于种种原因，国际热钱很难捕捉到平价公式偏离带来的理论套利机会，从而导致平价公式长期偏离，进而产生了一种新的交易模式，俗称套利交易。其核心思想是通过做空低利率货币和长期高利率货币来获得利差。

交易模式因其巨大的承载能力而被广泛应用于各类大对冲基金。据南京大学经济学院测算，2002年全球套利交易总体规模达到5000亿美元。此后，由于许多国家利率上升，套利交易规模迅速上升，2007年达到13590亿美元的峰值。由于金融危机的爆发，这一规模有所降温，但2011年前规模仍保持在8000亿美元以上。

4美元利率

由于今年初席卷全球的新疫情对全球经济造成重大打击，以美联储为首的世界主要央行实施了****的大规模放水政策刺激经济发展。美元利率大幅下降，美国国债收益率接近0%。

在这种情况下，全球资本迫切需要找到能够提供更高收益的资产。这一方面导致了全球资产市场的大幅升值，另一方面也为包括加密世界在内的高利率区域带来了重大机遇。

5加密世界

如果把利率作为金融世界的时间规则，那么新诞生的加密世界时间法仍然处于混沌状态。这种混沌状态不仅体现在传统金融世界和加密世界的巨大利差上，也体现在加密世界普遍存在的利差和风险倒挂现象。

与传统世界将LIBOR作为全球公认的利率指标不同，加密世界的利率更为去中心化和混乱。而由于商业模式的不同，加密世界的利率也更加独特。让我们简要介绍一些最重要的利率数据。

6存贷款利率

读者必须熟悉存贷款利率，但可能并不敏感。让我们简单列举一个交易平台的存贷款利率如下：

由此可见，平台不同资产的存贷款利率存在较大差距。USDT的贷款利率几乎是dot的10倍，存款利率是dot的20倍以上。这是不同资产时间价值的直观体现。因此，读者必须明白，单纯持有资产会持续损失时间价值，不同资产的时间价值差异很大，可能造成不可估量的无形损失。

此外，加密世界的利率比传统世界高出许多。与美元利率相比，目前伦敦银行同业拆借利率低至0.08288%，而上述平台上美元兑美元的存款利率仍高达6.59%。它一方面反映了加密世界本身的系统性风险，另一方面也来自于加密世界特殊的商业模式。

在传统世界中，没有相对人的信用违约，贷款人就无法获得贷款担保物。由于加密资产的特殊性质，借款人通常需要将抵押资产的使用权转让给贷款人。根据行业惯例，贷款人有权将抵押资产的部分或全部用于增加收入。因此，贷款人可以承担更高的贷款利率，这实际上对应着更高的违约风险。

7永续基金利率

永续合约是从传统世界到加密世界最成功的金融产品之一。通过这一产品，bitmex确立了其行业巨头的地位。定期和**性的合约从不完全依赖现货价格。基金利率与利率直接挂钩，公式如下。

简言之，永续合约资本利率的计算有两个参数：一个是价差，即溢价指数，另一个是利率。利差由市场动态变化形成，利率由交易平台预设。因此，永续合约的资金利率是市场利率与交易平台违约利率偏离的表现。

8本期价差

交割合同是世界上交易量和头寸**的金融衍生工具。期货合约与标的资产现货价格的差额是利率的另一种形式。期权定价模如下。

简言之，期货价格与现货价格的关系取决于两个参数：利差和到期时间。对于每次计算，过期时间都是一个固定值。因此，当期价差可视为利差的现金。

9DeFi挖矿产量

今年，去中心化金融（DeFi）的概念席卷了加密领域。我相信读者或多或少都在参与或听说过DeFi mining的奇迹。在DeFi有许多类的挖矿。质押模、风险模和收益模的不同，带来了越来越复杂的利率模。由于这不是本文的重点，我们仅展示了DEFI的一些挖矿产品的产量：

来源：coingecko

从上表可以看出，DeFi产品的产量似乎不合理，就像早期比特币的价格异常便宜一样。如果我们多年后回头看，如此高的收益率不仅对应着高风险，更来自于行业的前期分红。

10套利交易在加密领域的应用

套利交易不仅可以从连接传统世界和加密世界中获益，还可以从加密世界的传播中获益。读者可以结合本文列出的各种兴趣形式。本文以最简单的期货套利为例，说明其原理。让我们回到下面的期货定价公式。

显然，当方程的左边大于右边时，期货价格被高估了。我们可以通过持有现货和做空相应的期货获利。当方程的左项小于右项时，期货价格被低估，我们可以通过杠杆做多期货和做空现货获利。

11利率博弈的意义

套利交易是传统金融领域最常见的交易模式之一，在混沌加密领域尤其有效。我们相信这样的行业红利不会在短期内消失，但我们也意识到这样的行业红利最终会消失。有了这样的紧迫感，我们可以有效地探索更有效的贸易机会。

套利交易对市场的可持续发展也具有重要意义。套利交易一方面为投资者提供了对冲机会，有助于将扭曲的市场价格拉回正常水平；另一方面，巨大的套利空间将促进资金的不断涌入，在抬高资产价格的同时为市场提供充足的流动性。