多股资本：defi六层结构与风险管理的深入分析

Multifin capital提供了一个简单的框架来考虑如何管理抵押品风险、预言机风险和清算风险。

《Multifin capital**研究：三种风险和八种解决方案去定义市场|连锁捕手|作者：Spencer Applebaum，Matt Shapiro和shayon sengupta
译自：Wang Dashu，Gong Quanyu
来源：chain catcher

在过去的一年里，以太坊的DeFi生态系统实现了爆炸性增长，**锁定资金超过140亿美元，比去年增长了20多倍。同时，潜在的风险也在加速疫情的爆发。

知名风险投资公司Multifin capital于11月24日在其网站上发布了**博客，名为“the DeFi stack”。作者包括合伙人斯宾塞·阿普勒巴姆、合伙人马特·夏皮罗和分析师沙扬·森古普塔。

本文分析了DEFI行业目前的基本结构，为读者提供了一个框架来思考如何管理DeFi的三大风险，包括抵押品风险、预言机风险、清算风险，以及这些风险的八种解决方案，对当前的安全事故具有重要的参考价值易患糖尿病。有鉴于此，链捕翻译了这篇文章，并作了不影响原意的调整和删节。

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DeFi的发展得益于流动性挖矿的催化作用。现在，用户只需向AMM（Bancor，curve，Uniswap）提供流动性，贷款市场协议（复合、AAVE和cream）贷款资产，或通过收益优化协议（year finance，harvest finance等）存入代币，就能获得诱人的收益。

在某种程度上，这取决于每个协议的可组合性。variant fund创始人Jesse Walden将可组合性定义为：“如果一个平台的现有资源可以作为组件使用，并且可以编程到更**别的应用程序中，那么这个平台就是可组合的。可组合性很重要，因为它允许开发人员用更少的资源做更多的事情，这反过来又会导致更快、更复杂的创新。”

事实上，今天的DeFi用户可以使用ETH作为抵押品，然后创建Dai，并使用龙卷风。现金在曲线上流通，兑换美元，在多边市场上押注选举合同，这是一个非常惊人的场景。DeFi生态系统的网络效应很强，但这种复合创新并非没有风险。

具体来说，对于DeFi来说，风险会随着创新的结合而增加。在本文中，我们将探讨整个DeFi生态系统的相互依赖性，以及几个关键级别是如何支持整个生态系统的。如果在任何一个层面上出现问题，DeFi作为一个整体将会崩溃。

要了解投资者通过“收益农业”所承担的风险，唯一有效的方法就是了解隐藏在DeFi堆栈中的依赖关系并导出潜在风险。为此，您必须了解DeFi堆栈中的层。

为了更好地理解这些风险和依赖性，我们将DeFi堆栈分为六个不同的层：

打开DeFi堆栈

级别1：原子值单位

DeFi堆栈的第一层以值的原子单位开始。

Dai、ETH、借贷市场代币（ctokens和atokens）、中心化托管ERC-20代币、挂钩资产和稳定币（USDT、USDC、wbtc）以及AMM pool的LP份额，主要用作衍生品、贷款和杠杆的抵押品，代表一个完整交易生命周期的开始和结束。

戴和特瑟有不同的风险。Dai的主要风险是创客系统崩溃，Dai失去相关资产。特瑟尔的主要风险是，在存放美元以支持USDT的银行账户中将存在不利条件。所有中央持有的资产，如wbtc和USDT都面临双重风险，因为如果BTC受到黑客攻击，或者市场发现tETHer的美元实际上不存在于银行账户中，那么它们的价值可能会暴跌。

双方都将在DeFi堆栈的倒金字塔底部引入关键风险。无论是bug还是智能合约失败，如果任何原子值单位被动摇，任何使用它们的系统都会受到影响，不管代码有多好。

来源：硬币指标

Layer2：事务层

仅仅铸造原子价值单位是不够的。无论是人类还是机器人，DeFi用户必须能够在DeFi堆栈的Layer2链上进行交易。

随着DeFi协议的普及，它们成为越来越复杂的DeFi系统的一部分。DeFi协议依靠外部交易来平稳运行，包括跟踪和存储抵押品余额、测量抵押资本比率、处理预言机价格、执行清算、向贡献者分配奖励以及发放保证金。这些服务消耗大量的GAS FEE用，因此它们需要足够的第1层或第2层功能。因此，我们将“事务处理能力”确定为DeFi堆栈的核心元素。

虽然这似乎是不可避免的结果，但事实并非如此。以太坊的高GAS FEE表明交易成本。假设用户和机器人无法在链上交易，则无法处理清算和保证金补充操作，这将在整个DeFi生态系统中产生系统性破产风险。

交易能力在许多方面都得到了提高。像Solana这样的项目正在第1层进行创新，优化吞吐量、延迟和GAS FEE用的成本，以实现比现在更好的性能（50000 TPS，次秒延迟，交易成本接近0美元）。skale、starkware和Optimi等项目正在构建Layer2解决方案，以便在以太坊上进行扩展。

第三层次：价格预测

在事务层的基础上，预言机报价是下一个基础设施的基础。安全和可验证的市场数据输入对DeFi协议的运行至关重要。基于链外数据的智能合约的隔离设计意味着中心化式预言机可能会给整个系统带来单点故障。

预言机可以触发高阶功能模块，如清除。Coinbase、makerdao中和器、chainlink、band、tellor、UMA、api3、compound open 预言机和NES是九种***的预言机。

如果chainlink的报价失败或被误报，AAVE或synthetix上的合成资产贷款可能会被无意中清算，Bancor的DEX中间价可能会偏离轨道，一系列DeFi系统可能会在几秒钟内从偿付能力变为资不抵债。

1第2层和第3层构成了DeFi的核心基础设施。除此之外，DeFi的企业家们正在建设一个更加复杂和可互操作的金融基础设施。

第四层：DeFi的底层产品

当大多数人想到“收入农业”或纯粹使用DeFi应用程序时，他们会想到DeFi的底层产品。DeFi的基础产品包括：

1） 贷款协议：复合、AAVE、cream、BZX、yield、名义、大机

2） AMM交易平台：curve、Uniswap、balancer、Bancor、mstable、blackholeswap、Dodo、血清掉期

3） 订单交易平台：X、idex、loopring、devorifi、serum

4） 衍生品交易平台：mcdex、Permanent protocol、DerivateX、position、opyn、synthetix、dydx、pods、primitive、barnbridge

5） 资产管理平台：set、Mellon、dhedge

这些底层产品被认为是一个网络，而不是一个堆栈，因为它们不一定按特定的顺序STARKING在一起。每个产品可以独立使用，也可以与其他产品一起使用，无论是在DeFi堆栈的这一层还是在较低的级别。这里有几个例子

1） Ctoken（第1层）用作曲线（第4层）的抵押品。

2） 用户可以向AAVE借款并将资产存入Uniswap。或者，用户可以将资产存入Uniswap，并将Uniswap LP股份用作AAVE的抵押品。

以下是一些DIF基础产品如何通过1-3层开发的示例：

1） 戴相龙支持8月份的所有未平仓利率，是许多曲线上稳定币池的抵押代币。

2） AAVE依靠chainlink的预言机准确地发放和清算加密支持贷款。

3） 贷款协议和非托管衍生品协议（复合、AAVE等）要求保管人能够将交易发送到清算头寸。当以太坊网络被封锁时，抵押率较低的仓位将被迅速**，这一点在312股下跌中得到了印证。

第5层：聚合器

聚合器活跃在DeFi的底层产品之上。该层由供需双方聚合器组成，包括：

1） 年度财务，雷，闲置财务，APY.财务、嘉实金融、瑞瑞资本

2） 需求侧聚合器：1INCH，德克斯股份公司、抹茶、帕拉斯瓦普

3） 聚合器的聚合器：yaxis

4） 旋转金融，基准

第5层协议聚合器不托管抵押资产。这些产品通常提供智能合约构造，使用户能够与其他以太坊DeFi协议进行交互。聚合商之所以蓬勃发展，是因为他们擅长一件事：赚钱。

然而，投资者必须考虑这一层协议栈的风险。如果任何一项基础产品协议失败，用户可能会损失部分或全部资金。这是因为许多聚合器（如yfi）使用多个底层协议，因此用户必须依次承担projectvault使用的所有底层协议的风险。

从积极的一面来看，需求方DEX聚合器是最安全的，而且不存在这样的风险，因为他们不持有资金，只在区块内执行原子交易。

第6层：钱包和前端

钱包和前端是最重要的。以下是一些示例：

1） 中继者：代币龙，达摩，一起游泳，猜猜看

2） 钱包：metamask，数学，imtoken，bitpie，Exodus，信任钱包

3） DeFi的本地前端：DeFi Saver、zerion、zapper、argent、instadapp

钱包、中继器和前端的作用是增强DeFi的用户体验。他们的竞争不是在财务或技术架构上，而是在设计、客户支持、易用性、本地化等方面。他们的主要业务是获取用户。

我们按功能细分这些项目。例如，中继器为特定协议提供前端（例如，guess是八月的前端，tokenlon是基于x的去中心化交换）。简化了Instapper和zapper不同前端产品的编写流程。

风险管理

如今，DeFi市场的风险正在增加。paraigm的合作伙伴Arjun Balaji在一条tweet中对这种现象进行了精辟的描述：“dif的风险正在成倍增加，包括合同错误、协议参数化不良、链拥塞、预言机错误以及管理员robot/LP失败。合同的可组合性和杠杆率进一步放大了风险。”

Curve的SUSD池是最近****的“创收”机会之一。用户在池中存入一个或多个稳定币，并将他们的LP代币抵押到synthetix的mintr平台以获得SNx奖励。

曲线池中的每一种稳定币都具有特定的风险特征（Dai的挂钩由Maker的治理、预言机和清算人组成，而美元兑美元的价值取决于对Tether储备的集体信托）。稳定币池的构建减少了任何稳定币价值崩溃对稳定币持有者的影响，同时也支持了每种稳定币的联动价值。

然而，任何一种稳定币的崩溃仍将对池中其他稳定币产生不利影响，这将对依赖该池的所有协议产生不利影响（例如，Synthetix债务池的不稳定性）。这是以太坊可组合性的双刃剑。它的简单整合促进了突破性创新，但在锁定中风险成倍增加。

让我们看看DeFi市场中的一些巨大的潜在风险。目前，head DeFi协议（Uniswap、compound、AAVE、balancer、curve、makerdao等）总共锁定了114亿美元。在114亿美元中，Dai占锁定价值的9%（10亿美元）、24%（28亿美元）、renbtc的3%（3.08亿美元）和wbtc的17%（20亿美元）。如果任何一个稳定币价格偏离了它们的联系价值，就可能出现一系列的清算、破产和价格波动。

来源：沙丘分析

在按锁定资产价值排序的五个综合资产平台中，链链为其中三个提供了关键功能。其中，synthetix的债务池中有1.26亿美元，这是基于SNx和所有合成资产（由chainlink完全担保）的价格计算的。

Synthetix在2020年6月25日遭受预言机攻击，其中skrw（合成元）的价格返回错误值，为套利机器人创造了一个机会，以低价从系统中提取约3700万套（尽管攻击者最终在协商后返还了资金）。

预言机的价格信息也可以被用户直接操纵，谋取私利。今年2月18日，一名攻击者利用闪电贷款将Uniswap的SUSD价格提高到约2美元，以这种虚高的估值向BZX提供SUSD抵押品，借出约2400以太，有效地退出BZX头寸，而不会损失抵押品——所有这些都是在一次交易中完成的。从那时起，预言机的攻击不断增加，包括最近对harvest、value DeFi和其他项目的攻击。

仅在synthetix、AAVE和nexuutual之间，chainlink就可以保证价值约22亿美元，如前所述，可能会受到价格操纵攻击。

**一个主要的风险因素是以太坊链上的拥塞。正如我们最近看到的uni的推出，以太坊还没有为全球规模的交易活动做好准备。由于煤气费成本的增加，几个去中心化的交换项目不得不推迟主网的启动。不仅开仓的成本很高，而且执行关键交易（如补充抵押品和清算头寸）的成本也可能高得让人望而却步。

DeFi的风险缓解理念

DeFi堆栈的第1-3层影响几乎所有的DeFi项目，因此在考虑风险缓解时，它们是最重要的。

抵押代币

DeFi生态系统中的大多数协议使用相同的资产作为抵押品。这些代币包括Dai和中央持有的资产（USDC、USDT、wbtc等）。它们还包括生息代币和代币。Defi开发人员可以通过以下方式防范抵押风险。

1） 限制抵押品的类（例如，dydx只允许USDC交换**掉期头寸，而Maker允许多种类）。取而代之的是，允许更多类的不稳定抵押品会给同一池中的所有抵押品带来系统性风险。

2） 只有透明和经审计的稳定币（如美元和太平洋货币）可以作为抵押品。

3） 对每种形式的抵押品使用明确的风险参数（如流动性和市场价值要求），逐步引入抵押品类。

4） 限制抵押品中心化度并激励流动性提供者增加代表性不足的抵押品（例如，曲线激励LP现在增加其特定池中的Dai，因为Dai在池中的流动性较低）。

5） 构建三层基础产品的团队可以为用户购买附带保险。这将基本上把保险带到较低的层次，例如，dydx可以使用USDC为其交易员购买与其头寸敞口相等的信用违约掉期产品。稳定币发行人、保险公司或去中心化的保险提供商（opyn、nexus）可能成为掉期产品的承销商。

预言机

预言机是几乎所有DeFi协议的主要故障和攻击媒介。如前所述，在DeFi-pulse上，前10个协议中有30%依赖于chainlink，另外20%以某种方式利用了link代币。如果链环在某种程度上失败了，DeFi生态系统的很大一部分将会崩溃。

为了降低预言机的风险，项目团队可以从几个预言机供应商（chainlink、makerdao mediator、band、CoinBase）获取价格和其他链外数据，然后使用中间值。

如果其中一个预测值偏离其他项目X%，则可以忽略它（对于中心化预测，FTX忽略中间价超过30个基点的价格），这可以防止预言机受到攻击。此外，vwas可用于减轻攻击。

此外，团队可以选择在一定时间内限制预测值的价格。这可以在预言机的价格被泄露和操纵的情况下提高安全性。但是，如果价格确实发生较大变化，预言机报价不变，则可能导致严重的市场扭曲，从而严重威胁系统的偿付能力。

交易能力

3月12日，makerdao系统因链条堵塞、链上部分资产未能及时偿还、抵押不足而破产。Keepers是一个网络参与者，可以在maker中出价零元进行清算。由于煤气费的成本不断上升，无法进行交易。原因是管理员使用的软件默认配置不能根据网络拥塞情况自动调整GAS FEE。

随着以太坊中心化衍生品协议（如dydx、Permanent protocol、DerivateX、mcdex）的兴起，交易能力将变得越来越重要。试想一下，如果币安无法清算亏损的交易员，保险资金将不得不付出巨大的损失而破产，这将直接导致整个交易所的大规模自动去杠杆化。

来源：loanscan

我们已经确定了一些降低不可交易交易风险的解决方案，例如迁移到第2层或其他可扩展的解决方案（扩容、侧链、其他第1层等）。

1） 乐观扩展方案是后向兼容的EVM，它继承了第1层的安全性，具有较高的吞吐量、较低的延迟和较低的气体成本，但实现时间较长。

2） 侧链如skale和matic与EVM快速向后兼容。它们具有高吞吐量、低延迟和低煤气费的特点。它们还提供快速黄金输入/输出功能。它们对于开发人员来说是高度可配置的，但是它们没有继承以太坊第1层的安全性。

3） Solana、near、algorand、dfinity、nervos和其他正在运行的第1层项目是以太坊的备选公链。它们通常具有较高的可扩展性和较低的成本。但是，如果想拥有像ETHereum那样的高抵押品，还需要更成熟的基础和成分。

创建一套复杂的清算机器人程序，随时掌握资金

1） Keeperdao是一个公共流动性池，允许代币持有人通过链上清算来贡献和获得奖励。Keeperdao工作于整个DeFi生态系统，运行高度复杂和优化的软件。

2） 构建基础产品的团队可以创建自己的迷你版keeperdao，比如mainframe，它为其固定利率零息债券借贷系统中心化清算人抵押品，因此协议不必依赖个人来执行清算。

3） 除此之外，研究小组还应该确保他们使用的机器人能够快速清算，这样他们就可以避免马克道在312年遭遇的危机。

池可以将特定事务划分为块的优先级

1我们一直在考虑矿池发行自己的代币的可能性（为了简单起见，我们在这里称之为MPT）。MPT的工作原理是：当至少有10000个mpts的地址广播一个事务时，pool x的挖矿软件会注意到该事务并将其标记为优先级事务（PT）。PT将列为下一个池X挖矿的块中的第一个事务。

2确保他们有大量的利润由团队自己考虑。

3Spark mine最近宣布他们正在测试一个叫做太极的网络。根据gasnow的说法，Taichi通过“将接收到的事务直接推送到池的MemPool中”来绕过传统的MemPool。这一概念帮助以太坊研究员samczsun在几周前为lien finance用户节省了960万美元。

矿机可回收价值（MeV）

术语miner extractable value是由Phil Daian在其开创性的研究论文lightning boy 2.0中**提出的。其基本思想是，由于矿业公司有能力按区块顺序审查交易，他们可以选择用自己的交易（但交易成本为零或更低）取代套利或清算交易。

虽然这种做法通常被认为是“邪恶的”，并对链的稳定性产生负面影响，但它最终可能成为DeFi风险管理的有效工具。在这种情况下，清算人和托管人的利润率将归零。但如果矿业公司有系统地进行MeV清算和套利，他们将防止整个系统破产和价差，因为清算和套利交易总是会发生。

抵消衍生品头寸和交叉保证金

如果流动性提供者能够跨衍生品平台或跨保证金抵押品，并在竞争性协议中获得净多头头寸和空头头寸，那么他们可以为每一美元的抵押品提供更多的流动性。

例如，如果以太坊地址在dydx上有一个1 x长的btc-usd**合约，在mcdex上有1个短的btc-usd协议，理论上这些头寸可以净额结算，因此交易员只需要少量的抵押品，这是必要的。这将有一个额外的优势，即大大减少清算量。然而，考虑到这些系统在技术上的不成熟性，这些系统不太可能在未来发生。

气体代币，如Chi和gst-2

天然气代币是一种未开发的“规模”方法。目前，两大天然气代币Chi和gst-2的总市值均低于200美元。什么是煤气代币？天然气代币可以储存天然气，以备将来自由贸易使用或作为未来天然气使用的预付款。

当煤气费价格较低时，聪明的交易者将其作为代币，当阿里煤气费价格上涨时，交易者将天然气代币兑换，以节省交易成本。我们希望DeFi团队开始积累天然气代币，并在市场剧烈波动期间需要使用内置的清算自动化程序时在协议中使用这些代币。

总结

目前，各种DeFi协议之间的关系越来越密切，伴随着越来越复杂的系统性风险。有许多不同的DeFi协议，但大多数都有以下共同点。

首先，有一个可以交易或借贷的抵押品池；第二，为了避免贷款/贷款和衍生品协议的系统性破产，预言者提供合同价格；第三，如果债务无力偿还，第三方管理者可以启动清算以获取利润。

因此，本文旨在提供一个简单的框架来思考如何管理DeFi的三大风险，即抵押品风险、预言机风险和清算风险。

目前，DeFi市场上有130亿美元的资金被锁定，其中很多都依赖于一些基础产品。虽然这些价值中的一些受到了诸如nexus mutual和opyn等智能合约保险提供商的保护，但对于今天的经济和拥塞故障，几乎没有什么保护措施。

随着市场的成熟和更复杂的基础产品的推出，项目团队需要更仔细地考虑如何防范系统性风险因素。

创世（genesis）和布洛克菲（blockfi）等机构参与者，以及betterment和wealthfront等新银行，最终都会希望使用DeFi-track，因为它没有控制权。

当他们这样做的时候，DeFi团队需要面对的第一个问题是他们如何选择保护自己不受黑天鹅事件的影响，比如单个预言机故障或区块链拥塞。毕竟，事先对这些问题的答案可能是在国防工业中赢得生意和失去生意之间的区别。